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今日导读
第一篇 策略：市场底部特征明朗后等待的催化剂是什么？
第二篇 宏观：“央行先生”和“财政先生”分歧原因及演进可能！
第三篇 行业 烟草：烟草总局强调深化新型烟草制品创新改革，加快发展进程！
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策略
联讯证券：市场底部特征明朗后等待的催化剂是什么？
1. 核心观点一：市场关注的核心矛盾在哪里？
估值底部，意味着市场对价值投资者的吸引力在增加，长期资金（比如产业资本、险资）开始介入。情绪底部，意味着市场短期存在超跌反弹的需要。估值和情绪底部的出现，只是表明市场继续下杀的概率在降低，因为长期资金和短期博反弹的资金开始介入，对市场产生一定的托底作用。
但是解铃还需系铃人，市场能否真正走出底部，关键还要看引发市场下跌的核心矛盾是否发生了变化：其一，毛衣毡出现缓和；其二，国内去杠杆出现明显政策调整，最终引发经济下行悲观预期修正。
2. 核心观点二：市场对毛衣毡的免疫力开始增强；财政政策在下半年大概率会发生改变。
未来毛衣毡是否会趋于缓和，不确定性非常大。但有一些迹象表明，经过市场的多次揉搓，市场对毛衣毡的负面信息有了更充分的反馈，免疫力开始增强。
虽然过去两年去杠杆取得了不错的成效，但结合历史上主要国家去杠杆的经验，适度宽松的去杠杆是中国经济的必然选择，政策在下半年大概率会发生改变。
3. 核心观点三：政策的催化剂逐渐显现。
货币政策已经逐步改善。未来货币政策仍有继续放松的空间和必要，可能会主要采取降准的方式来体现，预计下半年会有100-150bp的降准。
中国的财政政策和货币政策是紧密相连的，在缺乏财政政策配合之下，货币政策运转效率会下降。一方面，政府本身也是消费和投资主体，财政收缩导致财政盈余的增加，财政存款在央行处的上升会自动收缩基础货币；另一方面，政府行为在中国带动的需求很大，一旦他们的活动迅速收缩会大大抑制融资需求。
去年底以来实施的资管新规，使银行的表外资产快速的大幅收缩。上半年出现的是表内和表外融资同收缩，当堵住了融资的“偏门”时，“正门”也是关闭的，所以整体社融规模增速的大幅下滑也就不难解释了。
可以预见，未来市场的催化剂需要密切关注财政政策的转向和金融监管节奏的放缓，主要体现在财政支出上升（政府融资的上升、基建的反弹），表外融资的适当回暖（信托和委托贷款增速触底回升）。
社长点评
未来市场的催化剂需要密切关注财政政策的转向和金融监管节奏的放缓，主要体现在财政支出上升（政府融资的上升、基建的反弹），表外融资的适当回暖（信托和委托贷款增速触底回升）。
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宏观
西南证券：“央行先生”和“财政先生”分歧原因及演进可能！
1. 事件：近期，央行官员与财政系统人员对于当前财政政策辩论引发广泛关注和强烈反响。
7 月 13 日，人民银行研究局局长徐忠撰文《当前积极的财政政策不是真积极》，从财政积极性，对国有金融机构资本金支持以及地方政府债务整顿等几个方面进行了分析，指出当前财政政策不够积极。
而后，供职于财政系统，署名青尺的作者很快于 7 月 16 日在财新网发表“财政政策为谁积极？如何积极？”的文章，对徐忠局长文章指出的问题进行了反驳，指出财政积极并不等于提高赤字率，财政注资金融机构是实实在在的，金融机构也并非地方政府债务受害者。
两者分歧主要集中在财政政策是否积极、增加财政向国有金融机构注资以及如何管控地方政府债务方面。
2. 核心观点一：本质的分歧在于对处理地方政府债务的方式，特别是对地方政府隐形债务。
实际上，央行和财政均同意实施积极的财政政策，财政也没有反对增加对金融机构注资，更为本质的分歧在于对处理地方政府债务的方式，特别是对地方政府隐形债务。
出于防范潜在财政风险的角度，财政部门主张控制地方政府债务，剥离隐形债务，这也是控杠杆在政府债务部门的具体体现。而从防范金融风险角度，货币管理部门主张在经济金融稳定环境下有序化解地方政府债务问题。
3. 核心观点二：通过扩大地方政府债发行规模加大“开正门”力度，减缓经济下行和金融风险上升速度。
对长期财政纪律和短期经济金融稳定优先级的分歧需要更高的决策层来弥合，我们认为，最终的政策可能是兼顾双方需求，通过扩大地方政府债发行规模加大“开正门”力度，减缓经济下行和金融风险上升速度。实体紧信用环境会有所改善，但紧信用宽流动性的总体格局难以改变。
社长点评
“央行”与“财政”吵架，上层之间的分歧最终何去何从？
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烟草 行业
天风证券：烟草总局强调深化新型烟草制品创新改革，加快发展进程！
1. 事件：7月17日，国家烟草专卖局于中国烟草网上公开了今年5月《国家：烟草专卖局关于印发2018年全面深化改革工作要点的通知》（国烟法〔2018〕104号）。
工作要点指出，要继续深化新型烟草制品创新改革，并提及要建立健全新型烟草制品等领域的领域专业人才的激励约束机制。深化新型烟草制品创新改革几大方向：
1）推进新型烟草制品监管的政策法规研究。
2）推进新型烟草制品全产业链创新发展。
3）推进新型烟草制品产品国际拓展。开拓国际市场投放渠道，推进新型烟草制品产品国际市场投放试销，并开展配套政策研究。
4）推进新型烟草制品专业人才的激励约束机制，充分发挥核心人才引领作用。
2. 投资建议：深化新型烟草制品创新改革或将从监管政策、产业链、产品国际拓展三方面入手。
监管的深化尚处于对分类的标准化和程序的细化上，技术的推进也表现为在内部研发的基础上加有外部合作，这些都体现了我国监管部门在加速对新型烟草的认知且正积极在相关技术领域进行提升。同时，随着战略布局铺开加大的相关领域人才激励，也印证了新型烟草领域处于急需优质人才带领的快速发展阶段。
社长点评
昨晚很多研粉留言表示对国内新型烟草产业政策面的疑惑，今天天风这篇文章算是及时雨，正好解答下大伙儿的疑惑。
声明：本文所有数据和观点，全部来自于公开研报。
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发表于 2018-7-23 09:13:17