【江铃汽车】 福特增持江铃汽车1800万股B股

大亖忽悠

快评
江铃汽车
资本和研发投入进入尾声，产品和业绩料将进
入高增长期

13 年公司实现收入同比增长 19.5%，净利润同比增长 11.9%
13 年公司实现营业收入 208.8 亿元，净利润 16.9 亿元（扣非后为 15.3 亿），
基本每股收益 1.97 元，同比增长 11.9%，基本符合预期。
13 年较高研发费用和小蓝基地投产后新增折旧导致净利润增速低于收入增速
13 年公司研发费用高达 11.9 亿，较 12 年的 8.6 亿增长 38%。研发费用占公
司收入比重由 12 年的 5%提升至 13 年 6%。由于小蓝基地投产，13 年新增
固定资产折旧为 9,426 万。我们认为，14 年研发费用仍将处于高位，但占收
入比例将下滑；15 年起，公司的研发投入期基本结束，研发费用将大幅下滑。
14 年轻型商用车市场份额有望提升，15 年新产品投放料有助於业绩增长
14 年 1-2 月公司全顺商用车/JMC 轻卡实现累计销售 9702/12062 辆，增速为
7.2%/38.3%，高于行业。我们预计公司 14 年主营车型销量有望整体提升，
基于：1）公司主营的高端轻客、轻卡将受益于国 IV 排放法规的升级； 2）城
市物流增加，有利于公司高端轻卡的销售。进入 15 年，我们预计公司将向市
场投放一款 7 人座的福特 SUV 以及新一代全顺，这将提升公司在大中型 SUV
细分市场的竞争力以及巩固公司在高端轻客的市场地位。我们认为以上几点
将使得公司 14-15 年实现业绩的高增长。
估值：维持“中性”评级，目标价 27.25 元
我们维持对公司的“中性”评级，给予 27.25 元的目标价。我们的目标价推导
是基于瑞银 VCAM 估值模型（WACC：10.6%）。我们维持对 2014/15 年
EPS 的预测为 2.09/2.12 元。

预测回报率
预测股价涨幅 +19.3%
预测股息收益率 3.3%
预测股票回报率 +22.6%
市场回报率假设 9.6%
预测超额回报率 +13.0%

开来明道

江铃汽车(000550)：14年业绩有望稳步回升 15年乐见快速增长

　　平安观点
　　2013年公司销售了23万辆整车，同比上升约15%，尤其是福特品牌轻客，销量达到6.8万辆，同比增长18%，业绩符合我们的预期。
　　国Ⅳ排放标准实施，公司产品竞争优势充分显现。公司是国内在排放标准升级准备最为充分的轻型商用车企业，在产品布局和销售准备上，均领先于国内同行。国Ⅳ排放标准实施，提升公司产品竞争力，促使公司销量和收入增长，均好于行业平均水平。2013年公司JMC品牌轻卡(包括皮卡)在轻卡市场占有8.2%的市场份额，比去年同期增长0.5个百分点，福特全顺品牌轻客在轻客市场的占有份额为20.6%，比去年同期上升0.2个百分点。
　　公司处于研发投入期，预计2015年将大幅好转。2013年公司在产品销售和成本控制上取得较好的成绩，但利润增速要低于收入增速，主要因公司尚处于研发投入期，折旧和管理费用增长较大，导致全年净利润率下滑0.6个百分点。2013年中期投产的小蓝基地，导致公司折旧增加。随着新产品项目的推进和产能扩充，2014年公司资本性支出和研究开发费将会继续上升，预计随着2015年上半年各项研发接近尾声，新产品上市，公司净利润率有望回升。
　　毛利率回升，三项费用率也有提高。公司高毛利率的全顺品牌轻客是2013年销量增长最快的产品，公司产品结构上移，推动毛利率回升0.7个百分点。公司三项费用率较2012年提高了1.8个百分点，主要因销售费用率和管理费用率提高，两者分别提高了0.5和1.1个百分点。销售费用增加主要因促销费用增加，管理费用增加主要因研发费用、折旧摊销。我们预计2015年，公司毛利率将会进一步提升，而三项费用率将下降。
　　福特车型引进和自主车型研发，是公司未来3年发展强劲动力。按照计划，公司将在2015年引进福特新款全顺(公司公告产品代号J09)和经济性SUV(公司公告产品J08)，两款福特品牌车型的引进，将会提升公司在轻客和SUV市场的竞争力。公司还在自主研发新款SUV(公司公告产品代号N330)，我们估计这款车型是紧凑型SUV，将配备公司自主研发的1.5T/1.8T增压发动机，同时公司正在进行驭胜改款车型(公司公告产品代号J11)设计，预计这两款车型也将于2015年上市。上述四款车型的推出，将助公司自2015年后进入高速发展期，成有极具特色的SUV企业。
　　盈利预测及投资评级。我们维持公司盈利预测，预计2014-2015年EPS分别为2.16元和3.13元，考虑到国Ⅳ实施公司产品竞争优势充分显现和未来多款车型的投产将大幅提升公司销量规模，我们维持公司“强烈推荐”投资评级。平安证券

大亖忽悠

江铃汽车(行情 股吧 买卖点)(000550)：全年业绩符合预期继续看好
　　事件描述
　　今日江铃汽车(行情 专区)发布2013年年报，公司2013年实现营业收入208.9亿元，同比增长19.5%，实现归属母公司净利润16.98亿元，同比增长11.95%，全年EPS为1.97元；其中Q4单季度实现营收61.0亿元，同比增长29%，归属母公司净利润4.39亿元，同比增长28%，单季度EPS为0.51元。
　　事件评论
　　“轻卡+SUV+轻客”齐力发展，全年业绩符合预期。1)受益国四标准切换以及城市物流增长，轻卡全年增长16.6%，略超市场预期。公司轻卡定位符合城市物流带动下轻卡行业高端化趋势，保证了轻卡业务基本稳定发展。而国四切换之下公司轻卡产品优势将得以明显提升从而带动销量的判断得以验证。2)新驭胜产品竞争力提升明显，带动驭胜品牌SUV销量大幅增长70%，预计今年驭胜销量仍将高速增长。3)受益于城市轻物流发展+渠道优化，福特全顺保持高端轻客市场领先地位市占率小幅提升，同比增长18.6%。
　　2013Q4增收不增利的现象将逐步减缓，未来盈利能力将回升。公司四季度营收同比大幅增长的前提下，公司净利增速却不高主要有2点原因：计提费用增加(全顺厂搬迁闲置设备以及江铃重汽的存货(6500万左右)为一次性费用)，研发费用的高费用化率(全年研发费用占销售额6%)。虽然公司2014年研发费用仍将维持高位，但公司销量的增长带来产能利用率的提升、减值压力的减弱、以及后续高毛利新产品的投放，公司盈利能力回升是大概率事件。
　　中周期看好公司发展，2014年难得的优良整车投资标的。1)国IV切换以及城市物流需求的推动之下，2014年公司轻卡业务将显著超预期，轻客业务将呈现良好的发展态势；2)汽车限购对于公司业务几无影响，仅有的SUV驭胜的市场也主要在于专业用途市场；3)2015年公司将迎来产品大年，SUV业务领域的重量级新车(福特Everest)以及全顺MPV(福特Tourneo)将带动公司业绩加速增长。
　　重申对于公司的“推荐”评级。预计公司2014-2016年EPS为2.37元、3.68元、5.19元，对应PE为9.64X、6.20X、4.40X。长江证券

开来明道

(大智慧通讯社)江铃汽车3月汽车销售2.85万辆，创单月历史新高2014-04-02 13:30:30

　　大智慧阿思达克通讯社4月2日讯，江铃汽车(000550.SZ)4月1日发布3月产销数据快报，报告显示，2014年3月江铃汽车销售各类汽车产品28501辆，同比增长11.3%，环比增长70.1%，创单月销量数据新高。有分析师表示，这将有助于江铃汽车2014年第一季度的净利润增长30%以上。
  　有分析师表示，江铃汽车3月份的销售增量主要来自于轻卡和SUV产品驭胜。据悉，江铃汽车3月销售轻卡9696辆，同比增长14%，驭胜SUV销售3152辆，同比大幅增长257%。
  　根据大智慧通讯社（微信号 DZH_news）统计，江铃汽车2014年第一季度共销售各类汽车67125辆，同比增长18.9%，其中轻卡和SUV产品表现抢眼。2014年1-3月，江铃汽车共销售轻卡产品21758辆，同比增长26.3%，驭胜SUV共销售8183辆，同比增长123.8%。
  　行业分析师表示，江铃汽车第一季度受益于SUV和轻卡产品的高增长，营业收入有望同比增长20%以上。由于江铃汽车3月29日收到南昌市的补贴扶持资金8825万元，将计入2014年第一季度损益。江铃汽车2014年第一季度的净利润受益于销量增长和政府补贴，有望同比增长30%以上。
  　据悉，由于城市物流需求的增长较快，以及国四排放标准的逐步推行，江铃汽车的高端轻卡将持续受益。分析师预测江铃汽车4月份汽车销量仍将快速增长。
  　发稿：樊艳阳/曹敏慧 审校：王招华/张子鹏

开来明道

江铃汽车：J08项目进展顺利

　　调研机构：J08项目的进展如何？

　　江铃汽车：J08项目进展顺利，上市时间预计在明年上半年，今年北京车展就会有样车展出。

　　调研机构：今年前两月全顺销量的增速下滑，为什么？

　　江铃汽车：全顺销售情况符合公司的预期。

　　调研机构：大通近期发展很快，对公司的影响如何？

　　江铃汽车：我们注意到竞品的进入，市场竞争日益激烈是个长期趋势。

　　调研机构：公司产品研发周期都比较长，产品投产后市场可能已发生变化，这是否会影响产品对市场的吸引力？

　　江铃汽车：一个新产品的研发周期基本上需要3-4年的时间，我们必须要保证产品的质量和安全，对于市场的变化趋势，我们在研发之初就会考虑。

大亖忽悠

公司研发和资本开支投入或进入尾声，业绩有望进入加速上升期，上调至“买入”

研报日期：2014-04-02

　　收入有望增加：14、15 年轻型商用车应助公司业绩增长，SUV 或成为亮点乘用车方面，13 年投入到市场的驭胜SUV 和15 年福特计划引入的大型SUV应将提升公司在SUV 细分市场上的竞争力。商用车方面，行业：我们认为轻客、轻卡14/15 年增速为13%/10%、11%/8%，由于：1）城镇化对客流运输的需求；2）城市物流的需求；3）农村经济发展。公司：我们认为轻客、轻卡14/15 年销量增速有望高于行业，实现15.9%/16.1%、12.6%/15.4%，由于：1）新产品投放；2）国IV 排放法规升级；3）产品定位于高端市场。

　　支出有望减少：公司研发费用和资本性支出14 年或进入尾声公司10 年以来进入了研发投入密集期，13 年公司研发费用占营业收入比为5.7%，在行业中处于较高的水平；从目前重要项目完工程度来看，新产品（福特引进SUV 和新一代全顺）投放市场的时间约为15 年，我们预计公司14 年研发费用占收入比将会有所下降。同时，10 年以来高资本支出带来的产能扩张和新产品上市，有望使得14-15 年进入业绩加速上升期。

　　外方支持：福特持续增持江铃B 股，表明其对公司未来发展的信心福特对公司持股比例由12 年底的30%上升至32%，表明福特看好公司未来的盈利能力和发展前景。福特有占江铃总股本5.5%的优先购买权仍未行使，我们认为福特有可能进一步增持江铃股票。

　　估值：上调至“买入”，目标价30 元

　　我们将公司14/15/16 年的EPS 预测从2.09/2.12/2.44 元上调到2.36/3.17/4.00 元，基于瑞银VCAM 模型（WACC 为7.6%）, 上调目标价至30 元（之前为27.25），我们将公司评级由“中性”上调到“买入”。(瑞银证券有限责任公司)

大亖忽悠

开来明道

个股点评：江铃汽车(000550)福特版图中地位上升 迎来新一轮成长周2014-04-14 14:41:27港澳资讯提供　（仅供参考，风险自担）

个股点评：江铃汽车(000550)福特版图中地位上升 迎来新一轮成长周期
    福特体系中地位上升，未来有继续深化合作空间。公司在福特体系的地位上升从2010 年起开始体现，小蓝基地产能大幅扩张背后是福特在车型资源上的支持。福特向江铃导入J08 和J09 项目意味着江铃定位将不再局限于商用车平台，已经向SUV 和MPV 乘用车领域倾斜。
    福特一直谋求增持江铃汽车的股份，中长期来看汽车行业股比开放是大势所趋。一旦政策放开，相比而言福特更容易增加对江铃汽车的持股，为后续更多车型引进提供动力。
    三年高投入开始收尾，新驭胜和轻卡增长保今年业绩。今年预计公司销量增长23%达到28 万辆，新驭胜和轻卡贡献主要增量。过去三年高研发投入和资本开支在今年开始收尾，预计今年研发开支绝对额维持高位，但占收入比例有望下降，今年业绩能有一定增长。
    2015 年新车型陆续投产，公司进入新一轮快速发展期。公司拟从福特引入的中大型SUV 将于2015 年Q2 上市，下一代全顺的两款车型将在明年下半年上市。前期投入在明年开始收获，三款重要产品导入将再造江铃，公司在中大型SUV 和MPV 领域发展空间被打开，预计2015、2016 年公司销量分别为33 万、44 万辆， 投资评级和风险提示。公司发展的主要看点在于和福特的紧密合作，我们认为未来仍有深化空间。公司明年新车型上市带来销量快速增长，产品结构上移，同时产能利用率上升，研发支出下降，业绩从2015 年开始进入爆发期。我们预计2014-2016 年EPS 分别为2.22、3.2、4.7 元，当前股价对应PE 分别为11.3、7.8 和5.3 倍，维持“强烈推荐-A”投资评级，12 个月目标价36元。未来风险主要在于新车型导入不力、宏观经济下滑超出预期。 【出处】招商证券

大亖忽悠

江铃汽车(000550)：福特版图中地位上升，迎来新一轮成长周期


　　江铃汽车主要投资逻辑是作为在福特版图中地位不断上升的合资公司，过去三年高投入于今年进入收尾，将在明年二季度起进入收获期。公司现在处于新一轮增长周期的起点，未来三年快速成长确定，中长期和福特在股权和车型引进上有继续深化合作的空间。我们预计2014-2016 年EPS 分别为2.22、3.2 和4.7 元，维持“强烈推荐-A”投资评级，12 个月目标价36 元。
　　福特体系中地位上升，未来有继续深化合作空间。公司在福特体系的地位上升从2010 年起开始体现，小蓝基地产能大幅扩张背后是福特在车型资源上的支持。福特向江铃导入J08 和J09 项目意味着江铃定位将不再局限于商用车平台，已经向SUV 和MPV 乘用车领域倾斜。
　　福特一直谋求增持江铃汽车的股份，中长期来看汽车行业(行情 专区)股比开放是大势所趋。一旦政策放开，相比而言福特更容易增加对江铃汽车的持股，为后续更多车型引进提供动力。
　　三年高投入开始收尾，新驭胜和轻卡增长保今年业绩。今年预计公司销量增长23%达到28 万辆，新驭胜和轻卡贡献主要增量。过去三年高研发投入和资本开支在今年开始收尾，预计今年研发开支绝对额维持高位，但占收入比例有望下降，今年业绩能有一定增长。
　　2015 年新车型陆续投产，公司进入新一轮快速发展期。公司拟从福特引入的中大型SUV 将于2015 年Q2 上市，下一代全顺的两款车型将在明年下半年上市。前期投入在明年开始收获，三款重要产品导入将再造江铃，公司在中大型SUV 和MPV 领域发展空间被打开，预计2015、2016 年公司销量分别为33 万、44 万辆，q 投资评级和风险提示。公司发展的主要看点在于和福特的紧密合作，我们认为未来仍有深化空间。公司明年新车型上市带来销量快速增长，产品结构上移，同时产能利用率上升，研发支出下降，业绩从2015 年开始进入爆发期。
　　我们预计2014-2016 年EPS 分别为2.22、3.2、4.7 元，当前股价对应PE 分别为11.3、7.8 和5.3 倍，维持“强烈推荐-A”投资评级，12 个月目标价36元。未来风险主要在于新车型导入不力、宏观经济下滑超出预期。招商证券

你懂的

业绩符合预期，受益于排放法规升

研报日期：2014-04-28

　　江铃汽车2014 年一季度净利润6 亿元（同比+19.8%），EPS 0.69 元，符合市场预期。2014 年一季度公司累计销售6.7 万辆（+19.4%），实现营业收入61.9 亿元（同比+26.3%），收入增速高于销量增速。主要受益于驭胜SUV 销量占比提升，平均单价同比提高4000 元，达到8.3 万元。受福特全顺销量占比下降，以及小蓝基地新增折旧影响，一季度扣非后净利润5.1 亿元（同比+3.9%），净利润6 亿元（同比+19.8%），符合市场预期。

　　柴油车国四标准将于2015 年正式实施，公司中高端轻卡市场地位稳固，将明显受益。4 月23 日，工信部公告柴油车国四标准将于2015 年1 月1日全国强制实施。高端轻卡有望率先实现国四排放法规升级：1）高端轻卡主要用于城市内部物流运输，管理更规范；2）国四标准的中高端轻卡与国四的低端轻卡价格差距较小，性价比更高。我们判断，中高端轻卡在未来几年将延续高增长，公司将明显受益。

　　福特Everest 北京车展首次亮相，将于2015 年正式上市，有望成为公司新的盈利增长点。福特Everest 定位中高端的越野型的SUV 产品，七座设计和大尺寸车身带来良好的内部空间，动力分汽油、柴油两种版本，配置丰富，包括无钥匙启动、四轮驱动系统、ESP 稳定系统等。福特Everest将于2015 年正式上市，有望大幅提升公司产品结构和盈利能力。

　　福特二级市场持续增持江铃股份，彰显产业资本对于公司发展前景的乐观态度。福特汽车2013 年累计增持江铃汽车1726 万股B 股，占公司总股份的2.0%。通过此次增持，福特汽车已合计持有公司2.76 亿股B 股，占公司总股份的32.0%。福特汽车首席执行官穆拉利在去年小蓝基地投产仪式上表示，江铃股份是福特全球发展不可或缺的一环，福特将全力支持其发展。预计未来在法规允许条件下，福特增持公司股份有望持续。

　　风险因素：宏观经济增速放缓，导致汽车需求不达预期；太原重汽大幅亏损，侵蚀公司盈利；新产品投放进程、市场开拓不达预期；小蓝基地产能空置，导致盈利能力下滑等。

　　盈利预测及估值：我们维持公司2014/15/16 年EPS 为2.30/3.01/3.54 元（2013 年EPS 为1.97 元）。当前价为25.10 元，对应2014/15/16 年分别为11/8/7 倍PE。考虑公司经营管理优秀，产品储备丰富，2015 年前后有望进入产品投放期，结合行业平均估值水平，我们认为公司合理估值为2014 年13-15 倍PE，目标价30 元，维持“买入”评级。(中信证券有限公司)