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独家：中国央行正在悄悄转变 小川行长“心病”将除 2014-06-18 17:05:14 来源：搜狐证券 秦钢
小川行长曾说“危机前没有解决的问题就是资产价格，这是央行的货币政策始终没有解决的问题。”这是小川当行长后一直的“心病”。 中国央行此前对货币调控手段多以服从中央命令和数量型等非常规手段来进行，这种手段已显落后弊端凸显；而欧洲美国央行多以转变为价格型调控，也就是控制市场利率来调整货币政策，这种方式灵活性和有效性显著。小川行长一直朝这方面努力转变，但这几年困难重重，用一句流行语来说：“一路奔跑，岂料如此跌跌撞撞”。 从2003~2013年这10年，基础货币主要是外汇占款供给，而外汇占款供给是被动的。中国央行只能回收而不能提供基础货币，这导致了数量型工具调控体系为主的格局。 2013年，中国经常账户顺差水平大幅下降，外汇占款增长下台阶，央行对基础货币调控开始拥有吞吐的主动权。 2013年6月20日，这疯狂的一天，足以载入中国银行间市场史册。当日，银行间隔夜回购利率最高达到史无前例的30%。当时央行正在回收已流通的过量资金，但由此引发了市场“钱紧”潮，导致两大大型银行违约，并对实体经济造成很大震动。随后被中央叫停。 后来有分析称央行没有真正按照2013年的设想，比较快的将货币政策从数量转为价格型”。 在这种情况下，央行陆续创造了几种新型工具，试图建立起中央银行对市场利率的调控机制以稳定短期利率水平，同时还建立中期政策利率以稳定社会融资成本，或者引导融资成本在比较合理的水平上。 央行拟创造中期政策利率工具PSL 5年内的事现在就让你知道 为了更好地确定和引导中期政策利率，央行正在创设一种新的基础货币投放工具——抵押补充贷款。 据《第一财经日报》了解，为了更好地确定和引导中期政策利率，央行正在创设一种新的基础货币投放工具——抵押补充贷款(PSL，全称初译为Pledged Supplementary Lending)。从PSL的定义、期限来看，和再贷款非常类似，或将逐步取代再贷款。推出PSL的目标，是央行试图借PSL的利率水平，打造出一个中期政策利率。 央行在资金市场价格引导上，也日渐建立起了弹性利率走廊框架。但短期利率走廊难以传导到中长期利率水平，通过PSL打造中期政策利率，如此，新时期央行政策框架，已经可以被定义为——弹性利率走廊+中期政策利率。 新“怪兽”抵押补充贷款对市场有益无害 PSL这一工具和再贷款非常类似，再贷款是一种无抵押的信用贷款，不过市场往往将再贷款赋予某种金融稳定含义，即一家机构出了问题才会被投放再贷款。出于各种原因，央行可能是将再贷款工具升级为PSL，未来PSL有可能将很大程度上取代再贷款工具，但再贷款依然在央行的政策工具篮子当中。 在我国，有很多信用投放，比如基础设施建设、民生支出类的信贷投放，往往具有政府一定程度担保但获利能力差的特点，如果商业银行基于市场利率水平自主定价、完全商业定价，对信贷较高的定价将不能满足这类信贷需求。央行PSL所谓引导中期政策利率水平，很大程度上是为了直接为商业银行提供一部分低成本资金，引导投入到这些领域。这也可以起到降低这部分社会融资成本的作用。 此前已经创造SLO和SLF 控制短期利率 这不是央行首次创设货币补充的工具，早在2013年年初，央行就创设了公开市场 短期流动性调节工具（Short-term Liquidity Operations，SLO）和常设借贷便利（Standing Lending Facility，SLF）。 SLO:超短期的逆回购 七天内缺多少给多少 SLO,全称是短期流动性调节工具（Short-termLiquidity Operations)，简单说就是超短期的逆回购。这是央行2013年1月引入的新工具。 对于SLO，央行如此介绍：以7天期以内短期回购为主，遇节假日可适当延长操作期限，采用市场化利率招标方式开展操作。该工具原则上在公开市场常规操作的间歇期使用。 这样的一种公开市场操作模式，有些类似央行体系常用的贴现窗口制度（discount window），不同的是，央行并没有要求这12家机构在流动性短缺时支付惩罚利率。 SLF:银行主动问央行借钱 拿优质资产抵押 SLF，全称是常备借贷便利(Standing Lending Facility)，也是央行2013年初创设的工具。它和逆回购以及SLO的最大区别就在于银行掌握主动权，即主动向央行借钱，而不是逆回购和SLO必须等到央行发公告招标，银行才能被动接招。 央行介绍这个工具时如此说：常备借贷便利是央行正常的流动性供给渠道，主要功能是满足金融机构期限较长的大额流动性需求。对象主要为政策性银行和全国性商业银行。期限为1-3个月。 另据了解，SLF利率水平根据货币政策调控、引导市场利率的需要等综合确定。常备借贷便利以抵押方式发放，合格抵押品包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等。 央行还差一个工具 用来控制长期利率 长期利率时间定义为10年到30年，欧美央行现在通过国债利率及其他债券市场利率来调控。中国目前债券市场还不发达，但央行已在努力激活扩大债券市场。这将成为央行以后控制长期利率的工具。 以上工具造完后，小川手里的枪炮就齐活了。将来市场哪出问题打向哪儿即可。 央行运筹帷幄迂回利率市场化 以后银行更“听话” 央行行长周小川在3月“两会”期间答记者问时曾提到，利率市场化很可能在最近一两年实现，并提到在利率市场化过程中，利率在短期内可能会上行。 但是，企业是否存在财务软约束，包括银行自身是否存在软约束，市场主体对利率是否足够敏感，决定了利率市场化的快慢或成败。在这种背景下，央行认为，除了放开存款利率上限，央行对市场利率的调控能力成为利率市场化成败的关键。 而“弹性利率走廊+中期政策利率”，就成为央行对市场利率调控能力的两大思路。未来央行对中期政策利率的引导，需要未来PSL工具规模上大幅提升。 跟上世纪90年代一样，如果银行体系的资金大量来自于央行，存贷比可能将成为银行业信贷投放的主约束工具，货币政策调控也将易如反掌。 | 
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